KI-Ausbau: Wann und für wen wird er sich rentieren?

Der KI-Ausbau verschlingt enorme Summen – der Nachweis, dass sich die Investitionen rechnen, könnte eine noch größere Herausforderung darstellen.

Gerade einmal 28 Unternehmen – das sind 6 % der Titel im S&P 500 Index - machen rund die Hälfte des Marktwerts des US-Aktienindex aus.¹ Hinter dem Höhenflug der Tech-Titel steht die Erwartung, dass sich die billionenschweren KI-Investitionen irgendwann auszahlen werden. Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) hat ausgerechnet, was passieren könnte, falls dies nicht eintreffen sollte.

Als Zentralbank der Zentralbanken ist die BIZ nicht gerade für Panikmache bekannt. Umso mehr Aufmerksamkeit hat ihre jüngste Boom-Bust-Prognose erhalten. In ihrem aktuellen Jahresbericht skizziert die Bank ein Negativszenario mit Überinvestitionen der Hyperscaler, KI-Labore und Chiphersteller, die den wirtschaftlichen Nutzen um mehrere Billionen US-Dollar übersteigen. Gleichzeitig warnt die BIZ vor Finanzrisiken durch die außergewöhnlich starke Verflechtung des KI-Ökosystems. Aufgrund eines schwer durchschaubaren Netzes aus langfristigen Verträgen, Infrastrukturinvestitionen und strategischen Partnerschaften könnten finanzielle Schwachstellen in einem Teil der Wertschöpfungskette schneller auf andere Teile übergreifen, als Anleger derzeit erwarten.

Die BIZ zieht Parallelen zu historischen Investitionsbooms: dem Kanalbau-Fieber der 1830er Jahre, der britischen Eisenbahnmanie der 1840er Jahre und dem Dotcom-Boom.² In jeder dieser Episoden wurde massiv in transformative Technologien investiert, und jedes Mal überschätzten die Anleger, wie schnell sich der Kapitaleinsatz rentieren würde.

Es gibt aber noch eine andere Lesart. Die Entwicklung der KI-Ausgaben folgt einem Muster, das bereits aus früheren Infrastrukturzyklen bekannt ist: Auf eine Phase anfänglicher Überinvestitionen folgt eine Korrekturphase, bevor die Dynamik wieder anzieht. Genau dies beobachten unsere Aktienkolleginnen und -kollegen im Cloud-Computing. Hier hat die Korrekturphase bereits eingesetzt, da Unternehmen ihr Nutzungsverhalten optimieren, auf kostengünstigere Modelle umsteigen und klare Ausgabenobergrenzen definieren. Kurzfristig dämpft dies das Wachstum – es ändert jedoch nichts an der zugrunde liegenden Nachfrage und führt zugleich zu kurzfristigen Produktivitätsgewinnen.

Nicht gegen den Markt, aber Vorsicht bei den Börsenstars

Diese Frage hat sich - aus einem anderen Blickwinkel - auch das Global Investment Committee von Nuveen gestellt: Werden Anleger in einem KI-getriebenen Markt für die Auswahl der Gewinneraktien belohnt – oder für ein Engagement in einer Handvoll von Titeln? Dieses Dilemma steht im Fokus des Halbjahresausblicks unseres Global Investment Committee – wir bezeichnen es als „Konzentrationsparadoxon“.

Da KI der wichtigste Treiber der Marktrendite ist, wird die Marktperformance weiterhin von wenigen Unternehmen bestimmt. Das Paradoxe daran ist: Anleger müssen die Marktführer nicht aufgeben, sondern lediglich selektiver bei der Auswahl dieser Unternehmen vorgehen. US-Large-Caps bieten nach wie vor Vorteile wie eine hohe Produktivität und ein solides Gewinnwachstum – und profitieren von steuerlichen und regulatorischen Rahmenbedingungen, die Größe belohnen. Außerdem gehen wir davon aus, dass die Märkte sinnvolle Investitionsausgaben auch künftig honorieren werden.

Das Anlagethema KI teilt sich jedoch zunehmend in zwei Lager – nicht nur in Bezug auf die Bilanzstärke, sondern auch auf die Investitionsmotive. Hyperscaler könnten aus einer defensiven Position heraus investieren, um ihre Wettbewerbsfähigkeit zu sichern, da KI die Verteilung der Gewinne in der Softwareindustrie und Digitalwirtschaft verändert. Unternehmen außerhalb dieser Gruppe konzentrieren ihre Investitionen dagegen auf Anwendungen, die einen möglichst schnellen wirtschaftlichen Nutzen versprechen. Diese Differenzierung unterscheidet die aktuellen KI-Investitionen von einem undisziplinierten Kapitaleinsatz: Ein Teil der Ausgaben ist strategisch unverzichtbar, ein anderer klar auf kommerzielle Erträge ausgerichtet. Der Kapitalmarkt dürfte beide Formen von Investitionen unterschiedlich bewerten.

Unserer Ansicht nach sind Unternehmen mit eigenen Daten, kundenindividuellen Lösungen und Zugang zur physischen Infrastruktur des KI-Ausbaus besser positioniert, um disruptive Veränderungen erfolgreich zu bewältigen. Besonders unter Druck geraten könnten sehr hoch bewertete Softwareanbieter und IT-Dienstleister, die keine überzeugende Strategie zur Monetarisierung von KI haben.

KI und verwandte Themen: Welche Anlagen uns am meisten überzeugen

Mit der zunehmenden Differenzierung der Märkte dürften neue Chancen in weiteren Sektoren, Anlageklassen und Regionen entstehen, in denen KI-Anwendungen – nicht nur KI-Ausgaben - langfristige Wertschöpfung ermöglichen.

Im Aktienbereich bevorzugen wir dividendenstarke Unternehmen mit einem hohen Free Cashflow sowie KI-Profiteure der zweiten Reihe gegenüber den kapitalintensivsten Segmenten der Wertschöpfungskette. Diese finden sich in Bereichen wie Elektrifizierung, Industrie, Networking und Robotik; außerdem zählen ausgewählte Softwaretitel zu dieser Gruppe. Die zunehmende Berücksichtigung von Stromversorgung, Energiekosten und Wasserknappheit als entscheidenden wirtschaftlichen Faktoren wird zu einem differenzierteren Engagement in Hyperscalern führen.

Außerhalb der USA sehen wir keinen Anlass für einen breiten Optimismus und bleiben bei einer selektiven Positionierung in ausgewählten Märkten. In den entwickelten Märkten bleiben Banken sowie Unternehmen aus dem Verteidigungssektor und der Industrie für uns besonders attraktiv, da sie eine sinnvolle Diversifikation gegenüber dem KI-Thema bieten. In den Schwellenmärkten konzentrieren sich die Anlagechancen weiterhin auf KI-gestützte Lieferketten und Länder mit verbesserten Governance-Standards.

Wie die BIZ hervorhebt, könnten die komplexen finanziellen Verflechtungen im KI-Sektor einen Rückschlag an den Finanzmärkten verschärfen, sollten die erhofften kommerziellen Erträge ausbleiben. Das bestärkt uns in unserer Präferenz für einen Barbell-Ansatz bei Kreditanlagen mit Fokus auf qualitativ hochwertigeren ertragsorientierten Anlagen. Preferred Securities und Senior Loans bieten weiterhin einen attraktiven Carry. Im Private-Credit-Bereich zahlen sich anstelle eines sektorweiten Engagements zunehmend eine disziplinierte Kreditvergabe und die Covenant-Qualität aus. Unsere Kreditgeber im US Middle Market sehen attraktive Investitionsmöglichkeiten in klassischen Branchen, die relativ gut gegen die Risiken einer KI-bedingten Disruption abgeschirmt sind, wie Verpackung, Abfallmanagement und Regenwasserbewirtschaftung, Schädlingsbekämpfung sowie gewerbliche Grünflächenpflege.

Bei Sachwerten zeigt sich ein ähnliches Bild: Selektivität ist entscheidend. Infrastructure Debt, Gesundheitsimmobilien und Einzelhandelsimmobilien mit Lebensmittelanker, ausgewählte US-Kommunalanleihen und Agrarland bieten allesamt tendenziell resiliente Cashflows und differenzierte Renditen.

Argumente dafür, investiert zu bleiben

Die BIZ hat lediglich ein Negativszenario skizziert und keine Prognose abgegeben. Die aktuellen Börsenfavoriten könnten ihren Erfolgskurs weiter fortsetzen. Sollten sich Produktivitätsgewinne schneller als erwartet einstellen und KI-Anwendungen in Unternehmen rasch Verbreitung finden, könnten die heutigen Marktführer ihren Vorsprung trotz hoher Bewertungen weiter ausbauen.

Deshalb bleibt Diversifikation entscheidend – unabhängig davon, welches Szenario sich letztlich durchsetzt. Sollte das von der BIZ skizzierte Szenario eintreten, könnte die oben beschriebene Positionierung Anlegern einen Vorteil gegenüber einem breit angelegten Indexinvestment bieten – sollten die aktuellen Börsenstars ihren Vorsprung dagegen weiter ausbauen, dürfte sie weiteres Aufwärtspotenzial bieten.

Was Anleger im Blick haben sollten

Drei Entwicklungen dürften zeigen, wohin die Reise geht:

1. Unternehmensgewinne: Verschiebt sich der Fokus der Märkte von den KI-Investitionen hin zu ihrer tatsächlichen Rentabilität?
2. Kreditrisikoaufschläge: Spiegeln die Credit Spreads der KI-Unternehmen weiterhin ein anderes Bild wider als ihre Aktienkurse?
3. Marktkonzentration: Lösen sich die Märkte von der Abhängigkeit von wenigen Börsenschwergewichten, sodass es zu einer Rückkehr der Marktbreite kommt?

Die nächste Billion Dollar an Börsenwert wird kaum den Unternehmen zufließen, die am meisten ausgeben. Vielmehr dürften diejenigen am stärksten profitieren, die die höchsten Erträge mit ihren bereits getätigten Ausgaben erwirtschaften. Diese Gewinneraktien zu identifizieren wird für die Märkte künftig zunehmend im Vordergrund stehen.