Taxable Municipal Bonds: Die Renditen steigen

Den Vorgaben des US-Staatsanleihemarktes folgend hat der Markt für steuerpflichtige US-Kommunalanleihen (Taxable Municipal Bonds) das dritte Quartal im Minus geschlossen. Die US-Notenbank (Fed) nähert sich dem Ende ihres Zinserhöhungszyklus und die Renditen sind momentan so hoch wie seit zehn Jahren nicht mehr. Durch die gestiegenen Renditen erhöhen sich auch die zukünftigen Ertragserwartungen. Aus Portfolio-Sicht sollten sich in diesem Umfeld unserer Ansicht nach ein etwas längeres Durationsprofil und höheres Kreditrisiko auszahlen.

Das Wichtigste in Kürze

• Der starke Anstieg der Staatsanleiherenditen ist mitverantwortlich für die negative Quartalsperformance des Marktes für steuerpflichtige US-Kommunalanleihen (Taxable Municipals Bonds). 
• Durch das Fed-Mantra „höher für länger“ bietet sich Investoren in dieser Anlageklasse der attraktivste Einstiegspunkt seit mehr als zehn Jahren.
• Eine positiv geneigte Spreadkurve und starke Fundamentaldaten eröffnen Möglichkeiten, höhere Erträge aus Taxable Municipals zu generieren.

Ausblick

Zinserträge federn kurzfristige Volatilität ab

Wir sehen mehrere Faktoren, die für eine gute Q4-Performance steuerpflichtiger US-Kommunalanleihen sprechen. Der wichtigste ist der starke Anstieg der US-Staatsanleiherenditen, der nicht von den Fundamentaldaten gestützt wird. Eine nachlassende Inflation dürfte letztlich zu einem Umfeld führen, in dem sich die Zinsen in einer engeren Spanne bewegen, und markttechnische Schocks können Anlegern, die bereit sind, eine kurzfristig erhöhte Volatilität in Kauf zu nehmen, attraktive Einstiegspunkte eröffnen.

Außerdem werden die marktbezogenen Faktoren am Taxable-Municipal-Markt weiter durch eine hohe Nachfrage und schwächere Emissionstätigkeit gestärkt.

Darüber hinaus zeichnet sich die Anlageklasse nach wie vor durch fundamentale Stärke aus. Dank hoher Rücklagen sind die Kommunen generell gut gerüstet, um einen durch höhere Zinsen herbeigeführten Abschwung durchzuhalten.

Trotzdem wird die Titelauswahl noch wichtiger, da einige Emittenten durch die angespannte Wirtschaftslage stärker unter Druck stehen werden als andere.

Schließlich hat die Fed ihre Entschlossenheit bekräftigt, die Inflation zu besiegen. Die reale Rendite 30-jähriger US-Staatsanleihen ist so hoch wie seit zehn Jahren nicht mehr und eine positiv geneigte Muni-Zinsstrukturkurve in Verbindung mit starken Fundamentaldaten bietet die Chance, höhere Erträge aus dieser Anlageklasse zu generieren. Nach einem schmerzhaften Jahr 2022 und erneuten Herausforderungen im Jahr 2023 haben ertragsorientierte Anleger, die davon ausgingen, dass die Fed bereits früher in diesem Jahr pausieren würde, nicht die von ihnen erwarteten Kursrenditen erzielt. Durch die höheren Anleiherenditen sind jedoch die künftig zu erwartenden Erträge höher. 

Für den Anlageerfolg werden ertragsorientierte Anleger künftig keine sinkenden Anleiherenditen brauchen. Im Zuge der Stabilisierung des US-Staatsanleihemarktes könnten Taxable-Muni-Investoren annualisierte Erträge von über 5,5 % allein aus der laufenden Verzinsung erzielen, wenn sie in hochwertige Titel aus dem Bereich der Grundversorgungsleistungen investieren. 

Wirtschaftliches Umfeld

• Die Inflation ist in den letzten Monaten stark zurückgegangen und dank nachlassender Güterpreise und Wohnkosten ist der Ausblick positiv.
• Die Kernrate der Dienstleistungsinflation ohne Wohnkosten hält sich hartnäckig auf einem hohen Niveau.
• Der US-Leitzins, die Fed Funds Rate, ist in diesem Zinserhöhungszyklus um 525 Basispunkte (Bps) gestiegen. Die Fed hält an ihrer datenabhängigen Geldpolitik fest, wobei sie vor allem die Kernrate der Dienstleistungsinflation im Blick hat.
• Eine weitere Zinserhöhung ist noch vor Jahresende möglich; mit Zinssenkungen rechnen wir frühestens in der zweiten Jahreshälfte 2024.
• Wenn die Geldpolitik der Fed ihre volle Wirkung entfaltet, sollte die Wachstumsdynamik in den USA nachlassen. Zu den wichtigsten Faktoren gehören die Zinsentwicklung, der anhaltende Gegenwind im Bankensektor und die schrumpfende Geldmenge.
• Auch wenn der Abschwung moderater ausfallen könnte als erwartet, sind wir nach wie vor nicht davon überzeugt, dass der Fed eine weiche Landung gelingt.
• Angesichts der Ungewissheit über das Ende der Fed-Zinsstraffung bleiben die Zinsen erhöht. Wenn die US-Notenbank ihren Zinserhöhungszyklus beendet hat, dürften sich die Zinsen wieder in einer engeren Spanne bewegen.

Marktumfeld für Municipals

• Rekordhohe Rücklagen sorgen für anhaltend gute Kreditfundamentaldaten.
• Die Steuereinnahmen sind zwar immer noch robust und höher als 2021, kommen aber nicht mehr an die Spitzenwerte des Jahres 2022 heran.
• Wir rechnen mit einer geringen Ausfallquote am Muni-Markt, und wo es zu Ausfällen kommt, dürften diese emittentenspezifische Gründe haben.
• Das Angebot dürfte im vierten Quartal wieder steigen, bleibt aber im Vergleich zum Vorjahr gering.
• Im dritten Quartal hat sich die Nachfrage auf mittlere Laufzeiten, lange Duration und höher verzinsliche Titel konzentriert.
• Die absoluten Renditen sind jetzt so hoch wie zuletzt 2007. Das könnte die Anlegernachfrage zum Jahresanfang 2024 ankurbeln, vor allem, wenn die Anleger davon überzeugt sein sollten, dass die Fed keine weiteren Zinserhöhungen mehr vornehmen wird. 
• Am Muni-Markt wird mit einer Erholung gerechnet, wenn sich die Zinsen stabilisieren und wieder mehr Gelder in die Anlageklasse fließen. 
• Auch in Abwesenheit eines bedeutenden Katalysators können Munis attraktive Renditen auf der Grundlage höherer Zinserträge erzielen. 
• Gemessen an den Spreads sind langfristige steuerbefreite und steuerpflichtige US-Kommunalanleihen im Vergleich zu US-Staatsanleihen und -Unternehmensanleihen mit ähnlichen Laufzeiten attraktiv bewertet.